郭磊指出勾引 户外，来岁房地产预计会有一轮“量价企稳”。股市方面，牛市形态能否延续19-21年长牛，还需要关心两个热切踪影。此前郭磊也提到这轮高潮和19岁首相当相似，详见下方视频

投资功课本课代表整理了这次郭磊演讲的中枢不雅点：

1、（来岁）住户消耗应该会高于本年。提前还贷的情况应该会显著减少，它就会开释出消耗企稳的动能，如果再类似上来岁咱们促消耗方法，包括消耗的专项行动，住户消耗部门应该会举座推崇好于本年。

2、广义基建增速可能不一定会高于本年，但狭义基建增速的话，应该照旧有比拟大的概率高于本年。

3、来岁制造业投资有可能会略低于本年。但计议到“两新”、“两重”，政策仍然会要点支握，即使向下也会有一定的相沿。

4、预计出口来岁增速会比本年有所放缓，然而依然会保管一定进度的韧性。出口主要的不敬佩性本色上来自于交易条目，来自于外洋的交易政策。

5、臆度来岁，对于供给优化是可能会有比拟系统性的心疼。这波及到一些产能哄骗率不高，同期产物各异化进度又不高的行业鸿沟，异日可能会系统性地鼓动对内卷式竞争的整治。这对成本商场来说本色上是一个值得关心的信号。

6、房地产长周期的一个休养可能还莫得最终完成。来岁房地产的量价企稳，具备基本面的基础。

7、这一轮九月底以来股票的上行，从特征上来讲相当像2019年的岁首。启启航分跟这一轮相当像，但启启航分并不热切，热切的是2020年、2021年的两个连结身分。

那时两个身分，一个对于总量（出口快速扩展），一个对于结构（双碳经济预期造成），是那一轮造成长牛的很热切配景。是以从这个框架，对照这一轮，后续能不可造成类似的这样的不竭身分相对是比拟关节的。

8、这一轮（牛市）我合计有两个潜在的契机。

第一，口头GDP当今的位置相对偏低，如果咱们在来岁玩忽把口头GDP从头拉回到5%以上，那么它堪比2021年口头GDP那轮扩展，应该会带来企业盈利的一个高斜率的建树。

第二，这一轮消耗的位置相对偏低，如果咱们从头把消耗拉回到口头GDP近邻，它也会造成结构上的亮点或者驱启航分。

以下是投资功课本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，共享给公共：

2025年经济瞻望：消耗、地产、基建、制造业、出口测算

接下来咱们谈一下2025年的经济增长。最初，在中本性形下，咱们预计GDP依然不错实现5%摆布的增速。咱们这里作念了一个浅陋的测算。

咱们测算的主要假定是，最初在消耗这一块，咱们臆度住户消耗应该会高于本年。情理很浅陋，本年主如若城市消耗相对比拟弱，而城市消耗弱的原因是住户部门的提前还款。而它的配景是存量和增贷房贷利率的一个倒挂。那这一次下调存量房贷利率，应该是切中了这一次问题的枢纽。是以咱们臆度来岁提前还贷的情况应该会显著减少，它就会开释出消耗企稳的动能。如果再类似上来岁咱们促消耗的这样一些方法，包括消耗的专项行动等等，住户消耗部门应该会举座推崇好于本年。

房地产咱们是这样交融的，它的销售和价钱咱们臆度会在本年的基础上进一步企稳。但投资依然有比拟大的概率是负增长。因为当今咱们的政策要点本色上在需求端，供给端，有一部分城市库存依然照旧偏高。是以你这本领的要点并不是增多供给，再加向前期开发商拿地相对并不是太多，是以咱们臆度投资依然会是一个负增长，然而降幅会比本年有所缩窄。基建按照咱们刚才的交融，广义基建增速可能不一定会高于本年，但狭义基建增速的话，应该照旧有比拟大的概率高于本年。

还有一部分是制造业。公共提防2015年之后，咱们有过三轮制造业的投资扩延期。2018年是一轮，2021年出口扩展的本领，那时是一轮，本年是一轮，本年主如若大范畴征战更新。

你会发现前两轮第一年高速增长之后，第二年速率都会有不同进度的放缓。是以咱们预计来岁制造业投资有可能会略低于本年。但计议到“两新两重”的话，依然是政策要点的一个支握，是以咱们臆度它往下也会有一定的相沿。

另外一个比拟关节的假定是出口。咱们对于出口的交融包括几个方面。第一个，来岁出口的基本面本色上并莫得极度大的变化。按照WTO纠合国贸发组织对于来岁全球货品交易环境的一个预测，这一块的话本色上来岁依然在一个还不错的年份。这就意味着出口主要的不敬佩性本色上来自于交易条目，来自于外洋的交易政策。

这一部分，咱们臆度，影响会渐渐造成。然而应该不是一个玩忽确切影响出口推崇的身分。从好意思国加税来说的话，加税对好意思国消耗品的价钱的话应该也会带来一定的冲击。是以咱们交融也不太可能总共产物的都一致性的加相当高的关税。是以咱们中线情况下，预计出口来岁增速会比本年有所放缓，然而依然会保管一定进度的韧性。

中本性况下咱们按1.5%的同比增速来预期，这几个条目之下的话，总共这个词GDP不错大体实现5%摆布的增长。诚然这内部主要的不敬佩性本色上照旧来自外需，来自出口这一块。如果出口不足咱们的假定，咱们臆度政策会进一步的有所升温，关联的政策储备应该照旧比拟明确的。

成本商场值得关心这个信号

除了需求扩展以外，在这里思领导另外一个相当热切的踪影是供给优化。

公共提防，中央经济职责会议明确的提议，要空洞整治“内卷式”竞争，法式企业和方位政府的行动。这个本色上指向工业的一个供给端。咱们臆度来岁的话，对于供给优化是可能会有比拟系统性的心疼的。为什么？咱们以2021年为例，那时出口也曾有一轮快速扩展，带动咱们国内工业部门的产能哄骗率上升。那时外洋供应链一度打断，那么中国出口的上风就呈现出来，出口2021年年度增长接近30%。

然而到2022年外洋供应链归附普通之后，出口就迟缓普通化了。2022年下半年就插足单月的负增长，这个阶段产能哄骗率在迟缓下跌。这应该是那时PPI压力上来的相当热切的配景，也即是来自需求向产能哄骗率的一个传递。咱们不雅察到，这个阶段产能哄骗率本色上处在一个中等略偏低的位置。这对应着，外需如果有一定的压力，那么稳住产能哄骗率就比拟关节。

除了去稳需求以外，鼓动供给优化依然很难绕开。这波及到有一些产能哄骗率不高，同期产物各异化进度又不高的行业鸿沟。异日可能会系统性地鼓动对内卷式竞争的整治。这个对成本商场来说本色上是一个值得关心的一个信号。因为一个行业一朝供给放松，那么对于价钱以及异日总共这个词行业形态，可能都会是一个比拟积极的信号。

房地产长周期休养还未完成来岁预计会有一轮量价企稳

我再谈一下对于主要钞票所处位置的交融。最初是房地产。

公共提防夙昔几年，跟着房地产量价休养，总共这个词房地产基本面本色上一直在休养。它对应着房钱收益率，本色上是有震憾上行。咱们知说念，如果房价下行了，那么总共这个词房钱收益率对应的就会有上行。比如咱们的一线城市内部，像北京、上海，它的房钱收益率都仍是高于三年前，从百城的房钱收益率来看，最新数据显现仍是回到2.3%摆布。

这个对应着两个论断。第一，房地产长周期的一个休养可能还莫得最终完成。表面上来说房钱收益率应该等于长久限的无风险利率，比如咱们不错参考30年国债加上一定进度的风险溢价，当今2.3%的房钱收益率意味着什么？它意味着风险溢价仍是回到了0以上的水平，按照这个月，是回到0以上的水平，按照上个月，大体也回到了零增长近邻。这对应着总共这个词房地产商场本色上仍是健康了许多，也即是它不再是负溢价。住户部门不再把房产动作稳赚不赔的投资品。

但从全球训导来看，零摆布或者略高于零的溢价的话，可能依然莫得休养到位。房地产作为一个风险钞票，训导上的风险溢价赔偿应该比它还要高一些。比如回到1以上，是以长周期的房价休养仍在不竭进行。

第二个论断即是从短周期来看，本年出现了一个比拟热切的变化，房钱收益率启动高于五年期定存和接待产物收益率。这个变化对应着来岁房地产的量价企稳，具备基本面的一个基础。

咱们臆度这一轮短周期的房价的环比企稳转正，以及销售量的同比增速的转头，来岁是具备一定的条目的。

关心利率反弹的风险

第二个钞票是债券。

从历史上来看，利率的估值不错分为三个阶段。第一阶段是2012年之前，口头GDP弹性相对比拟高，口头GDP跟十年期国债收益率之间是一个4到5倍的估值规画，均值4.5倍。第二阶段2012年之后，咱们进一步推动了经济结构休养，防风险去杠杆。口头GDP弹性有所下跌，口头GDP除以十年期国债收益率大体在2到3倍。第三个阶段是2022年起，口头GDP弹性进一步的下跌，口头GDP跟十年期国债收益率的比值，2022年1.7倍，2023年1.7倍，本年前11个月差未几亦然1.7到1.8倍。这个对应的一个论断即是当今咱们相对比拟低的十年期国债收益率，本色上对口头增长下行的反应仍是相对比拟充分。它仍是反馈了一个相对比拟低的口头GDP的预期。

这内部可能包含这些订价身分，比如对流动性环境的一个预期。如果咱们降息降准，那么流动性宽松是故意于利率订价的，包括外需。如果存在一定的风险，利率可能也会有个向下订价的流程。这两个逻辑诚然都成立，然而咱们需要提防的是，一朝两种情况出现，由于前期利率可能仍是Price in 对这两个逻辑的交融。一朝这两个逻辑真的已毕，咱们照旧需要关心利率反弹的风险。

本轮牛市能否类似2019年牛市握续至2021年底？这轮牛市有两大潜在契机

临了一块是对于权利，即是股票类钞票。最初我交融这一轮九月底以来股票的一个上行，从特征上来讲相当像2019年的岁首。咱们把那一轮股票的一个建树总结为五个原因。回头去看，其中前四个原因跟这一轮是有高度的相似性。外洋紧缩周期触顶，财政扩展微不雅预期好转，货币政策和金融政策休养，成本商场政策地位的说明等等这样一些身分代表着对经济基本面、流动性、风险偏好采集的修正。

2019年，咱们也曾提过一个框架，股票作为风险钞票由企业盈利去订价，企业盈利由口头GDP去决定。是以口头GDP的复合增速不错被咱们动作念股指答复率的参考坐标系。比如从05年股权分置改良到2019年，中国口头GDP年均复合12.8%。

而咱们发现经过2019年那一波高潮，到2019年年底的本领，WIND全A复合答复率从头回到12.2%，接近拉平口头GDP的增速。

那么这一轮亦然雷同的，从2020年到2024年这五年口头GDP年均复合在五点几。然而在9月24号之前，咱们看到WIND全A年均复合答复率只好负的1.9%，处于显著折价的气象。

而经过夙昔两个多月商场的变化，WIND全A年均复合答复率从头回到3%到4%的水平。这一流程对应的是微不雅预期逆转后折价的迟缓普通化。

但2019年那一轮牛市，那时在2020年，2021年（牛市）不竭有一个连结，WIND全A一直涨到2021年底。它主要原因是什么？

本色上启启航分跟这一轮相当像，但启启航分并不热切，热切的是20年21年的两个连结身分。一个是2020年四季度启动出口的快速扩展，带动2021年口头GDP的扩展，当年企业盈利增速有大幅度建树。第二，2021年对于双碳经济的预期启动造成，给经济结构上带来很大的亮点。这两个身分，一个对于总量，一个对于结构，是那一轮造成长牛的很热切配景。是以从这个框架，对照这一轮，后续能不可造成类似的这样的不竭身分相对是比拟关节的。

诚然这一轮我合计有两个潜在的契机。第一，口头GDP当今的位置相对偏低，如果咱们在来岁玩忽把口头GDP从头拉回到5%以上，那么它堪比2021年口头GDP那轮扩展，应该会带来企业盈利的一个高斜率的建树。

第二，这一轮消耗的位置相对偏低，从全球训导来看的话，消耗应该大体在口头GDP增速近邻。咱们历史上基本上亦然类似的一个功令，但这两年消耗增速相对偏低。

如果通过咱们这轮积极的促消耗的政策，咱们从头把消耗拉回到口头GDP近邻，它也会造成结构上的亮点或者驱启航分。

是以对于这两个潜在踪影的话，咱们认为异日比拟热切，有待于进一步的去不雅察说明。

从从上至下的角度来看，2021年事首以来，消耗品量价本色上处在一个休养的流程中。比如咱们看这张图，朱颜料线即是BCI的消耗品价钱前瞻指数，它从2021年月吉直休养到2024年的年底。

它中间的驱启航分包括2021年口头GDP增速的见顶，2022年房地产的休养，以及2023年下半年启动住户部门城市家庭部门钞票欠债表的休养。

到了当今这个阶段，我交融总共的身分应该大致都仍是反应收场。当今这一个蓄意也到了或者都平于历史上总共的低位（2011年9月于今）。

来往岁去看，一则，口头GDP照旧有比拟大的概率会高于本年4%摆布的水平。二则，存量房贷利率休养开释了城市家庭部门消耗建树的空间。三则，促消耗作为来岁几大约点职责之首，政策红利依然相当显著。四则，中枢CPI当今的位置也相对比拟低。消耗品量价建树是具备相对比拟大的概率踪影。是以从从上至下的角度，咱们应该赐与充分的心疼。